前言：在增长红利逐渐消退的存量时代，并购已成为企业谋求快速发展的核心战略。2024年以来，我国并购重组市场展现出显著的活跃态势。“并购六条”政策的出台，进一步激发了市场活力，推动并购重组市场规模与活跃度双双攀升。
据深交所创业板公司管理部总监徐正刚在近日举行的2025年全球投资者大会上透露，自“并购六条”实施以来，深市并购重组活动频繁，累计披露重组项目近800单，其中重大资产重组项目超过90单，同比增长逾200%，彰显了政策对市场的强大驱动力。
企业并购是指两家或多家独立企业，通过合并、收购等方式，组成一家企业的行为。它通常涉及一家企业（并购方）购买另一家企业（被并购方）的部分或全部股权、资产，从而实现对被并购方的控制或整合。
一、国内企业并购流程
（一）战略决策阶段
企业根据所处行业情况、自身资产、经营状况和发展战略确定自身定位，形成并购战略。在这一阶段，企业要明确并购的动机和目标，避免盲目跟风或非理性扩张，并通过筛选确定并购目标企业。
明确并购动机与目的
（1）扩大规模：企业通过并购实现生产规模的扩大，从而降低单位生产成本，提高生产效率。
（2）实现多元化经营：企业通过并购进入不同的行业或市场，分散经营风险。当某一行业市场不景气时，其他行业的业务可以为企业提供稳定的收入来源。
（3）优化资源配置：企业通过并购快速获得被并购方的资源，如技术、人才、品牌等，以提升自身实力。
（4）提高市场份额：企业通过并购竞争对手，扩大市场份额，提高自身市场控制力。
并购目标筛选
依据企业自身的发展战略，结合行业趋势，筛选出高度契合的目标企业。考量目标企业在行业中的地位、市场份额、品牌影响力和技术优势等，通过定量模型与定性评估锁定目标。
（1）定性选择模型：主要依据主观评判与经验剖析，综合考量目标公司的资产状况、规模大小、产品品牌，以及其与本企业在市场定位、地域分布等方面的匹配程度。对目标企业进行全方位评估，关注其与己方战略的契合程度，适用于信息存在缺失或难以用数值衡量的情况。
（2）定量选择模型：注重数据的收集和分析，通过对企业信息数据进行全面收集并整理，运用统计模型确定目标企业，进一步提升筛选的精准度与可信度。定量筛选模型能够以更客观的方式，评估目标企业的价值以及潜在风险，适用于信息较为完备且能够量化的情形。
（二）并购准备阶段
组建并购团队
团队应涵盖财务、法律、业务、人力资源等领域的专业人员。根据团队成员的专业背景和技能，明确各自的职责和分工，确保各项工作有序推进。同时应建立有效的沟通机制，促进团队成员之间的信息共享和协作。
尽职调查
并购团队针对目标企业制定调查计划，通过目标企业提供、网络核查、访谈、实地考察等方式，收集与目标企业相关的各种资料，对目标企业财务、法律、税务、人力资源等全面审查。包括但不限于下列信息：
⑴企业基本情况
⑵企业的设立与历史沿革
⑶企业的股权结构及组织架构
⑷企业经营业务与资质
⑸企业的主要资产
⑹企业的重大合同与债权债务
⑺关联交易与同业竞争
⑻企业税务及优惠政策
⑼诉讼、仲裁与行政处罚
⑽企业劳动用工
⑾其他与企业类型相关的特殊内容
（三）并购实施阶段
方案设计
在尽调数据的基础上，根据双方需求和实际情况，进行估值与定价，确定并购方式、支付工具及交割条件，制定初步整合计划，规划并购后的组织架构调整、人员安排、业务整合等内容。
融资安排
为保障并购交易顺利推进，首先要明确融资需求，评估并购成本并确定资金缺口，根据资金需求选择融资方式，在此基础上制定融资计划，规划融资结构、期限和还款安排，关注融资成本与资本结构优化。
交易谈判
谈判中要明确己方核心利益诉求，明晰自身底线与期望目标，在充分了解对方的基础上，找到双方利益共同点，根据谈判进展灵活调整策略以争取最有利条件；谈判时要避免误解，灵活运用策略，可在非关键条款上适当让步来换取对方在关键条款上的妥协。
审批与交割
通过谈判确定并购协议后，并购双方须向相关政府部门提交并购申请及必要文件，接受相关审查及特定监管审批，确保并购交易符合法律法规、产业政策及市场公平竞争要求。
审批完成后，并购双方签署并购协议，明确资产移交条件、支付时间及风险分担机制等内容，依据并购协议约定，完成款项划转、资产权属变更登记、管理权交接等，确保并购交易的法律效力与商业目标得以实现，实现并购双方平稳过渡。
（四）并购后整合阶段
业务与资源整合
全面梳理双方业务，识别重叠与互补部分。重叠业务可依据战略方向进行合并或裁撤，互补业务则加强协同，实现资源共享与优势互补。其次，优化业务流程，统一业务标准与操作规范，提升运营效率，拓宽市场覆盖，推动产品创新，提升市场竞争力，确保并购后业务稳健发展。
财务整合
统一财务管理制度，整合财务系统与银行账户，确保财务信息的准确性与可比性，实现资金集中管理与监控，提高资金使用效率。对资产与负债进行重新评估与整合，建立统一的预算与成本控制体系，加强财务分析与决策支持，优化资本结构，降低财务风险，实现并购后企业的财务协同效应最大化。
人员整合
建立统一的人力资源管理体系，制定公平合理的人员安置方案，明确岗位调整、薪酬福利、考核晋升等制度，减少员工抵触情绪。开展沟通与培训活动，促进双方员工的相互了解与信任。通过有效的人员整合，实现人力资源的优化配置，发挥各自专业优势，为企业提供人才支撑。
文化融合
在深入了解双方企业文化的基础上融合双方文化精髓，提炼并塑造新的企业文化，通过文化交流与培训活动，促进双方员工形成共同的价值观与行为准则。同时加强文化宣传与落地，将新文化理念融入日常管理与工作中，引导员工自觉践行，增强员工的归属感与忠诚度，推动并购后企业的可持续发展。
二、企业并购风险及应对
（一）战略决策阶段风险及应对
战略目标不明确风险应对措施：
（1）通过高层会议明确并购核心目标
在制定并购战略时，可以由公司高管、并购负责人及外部顾问组成团队开展研讨会，对市场、技术、财务等维度进行优先级排序，并做以下准备：①分发目标企业分析报告；②设定“必须实现”与“希望实现”两类目标清单；③收集匿名意见。通过逐层拆解目标，最终形成包含量化指标在内的战略目标书，作为并购纲领性文件。
（2）聘请外部咨询机构进行匹配性分析
选择具有行业并购经验的咨询公司，签订服务协议进行战略匹配度评分。咨询团队需分析目标行业竞争格局，评估双方业务组合协同性，模拟测算并购后的净资产收益率波动区间，重点验证目标企业能否填补己方企业技术缺口、是否具备可迁移的管理体系、文化是否兼容等内容。
（3）制定3-5年分阶段整合路径图
成立整合规划小组，将战略目标拆解，重点完成治理架构重组、核心系统对接、关键人才保留计划，推动文化深度融合、创新生态体系搭建，并定期召开整合进度评审会，监控各部门指标，不断做出动态调整。
行业趋势误判风险应对措施：
（1）委托专业机构进行行业生命周期研究
与权威机构签订定制化研究协议，要求提供行业宏观趋势报告、行业技术成熟度曲线分析以及头部企业战略动向图谱。重点获取目标行业年均复合增长率、替代品威胁系数、监管政策敏感度指数等关键数据。
（2）设置对赌条款转移部分风险
可以在并购协议中设置部分对赌条款。例如设置盈利能力支付计划，约定若目标公司未来营收复合增长率目标，未达标卖方需返还部分交易对价。作为并购方企业，可以留存部分交易款作为技术商业化风险保证金，聘请第三方托管机构监督条款执行，并制定赔偿时的快速仲裁机制。
并购效应高估风险应对措施：
（1）参考同业并购案例调整预期
建立“并购案例对标数据库”，选取近几年同行业规模相近的并购案例，分析失败案例的共性，同时可聘请曾参与同类并购的高管担任顾问，进行经验教训复盘，通过分析调整原预期值。
（2）建立协同目标达成奖惩机制
为提升并购效益，可以设计KPI体系并将之与管理层奖金进行阶梯性挂钩，每月跟踪关键指标，对连续3个月亮红灯的部门进行整改。
文化冲突风险应对措施：
（1）开展企业文化兼容性诊断
利用数学模型对双方企业文化进行双盲评估，双方各抽取部分员工完成文化测评问卷，分析识别文化差异热点，生成文化兼容指数雷达图，重点标注差异过大的领域。
（2）设计文化融合过渡方案
针对文化兼容性诊断，可以制定渐进式融合策略，可在每部门选派代表参与跨公司轮岗，实施混合团队制，重大项目组必须包含双方成员，并采用“双领导制”开展工作，逐步建立统一的文化体系如新LOGO、价值观口号等并设置专项预算促进文化融合。
（3）提前任命文化整合负责人
可以在并购宣布前任命文化整合负责人，配备文化整合团队，制定文化整合计划，设计文化冲突调解通道。必要时可考虑授予其特别审批权，可调用部分预算用于紧急文化修复项目。
政策法规突变风险应对措施：
针对可能出现的政策变化，可以考虑预留部分并购预算设立监管应急储备金，通过分级管理机制，用于支付突发性合规成本、应对审批延迟导致的过桥贷款利息增加以及应对可能出现的极端情况。资金可存放于第三方托管账户，并同步设置资金动用批准形式。
（二）并购准备阶段风险及应对
尽职调查不彻底风险应对措施：
（1）组建联合尽调组
由财务、审计、律师及行业专家组成跨部门尽调团队。采用“三线并进”工作模式：财务线重点核查目标公司过去3年EBITDA、应收账款周转异常波动等内容；法律线通过法律数据库查询目标公司未决诉讼、知识产权质押情况等内容，特别关注劳动纠纷；业务线则实地考察目标公司，验证其合同真实性。
（2）要求卖方提供合规保证条款
在并购协议中设计保护性条款，要求卖方书面承诺不存在未披露的税务处罚、环保违规等情况。可约定若发现尽调未识别的负债卖方按一定比例赔偿。可对知识产权瑕疵等隐性风险设置追溯期。
估值失真风险应对措施：
（1）设置盈利能力支付计划
可以考虑设计三阶段递延支付的结构，于交割日支付部分对价，将部分对价与未来利润挂钩，按达成比例支付，部分对家与战略目标绑定。同时引入独立审计机构每半年验证财务数据，同时设置争议解决机制。
（2）聘请两家独立评估机构交叉验证
分别委托财务顾问和行业专家开展背对背估值。财务顾问侧重资本市场视角，分析近几年同业并购溢价水平；行业专家采用战略价值评估法，量化协同效应现值。两家机构共享基础数据。
融资结构失衡风险应对措施：
（1）设计股债混合融资方案
建议构建融资结构模型，股权融资与债券融资相结合。股权融资部分通过定向增发引入投资者，同时设置反稀释条款；债券融资部分则可以发行5年期并购债，采用分档利率附加赎回条款。降低企业在并购过程中可能出现的资金紧张。针对大型交易，还可引入私募基金或战略投资者分担风险。
（2）分步融资与支付挂钩
将融资节奏与交易节点绑定，合理规划资金安排。如首期支付使用自有资金，确保交易的顺利启动，后续款项可通过定向增发股票或资产证券化等方式筹集，这样既能满足并购资金需求，又能避免一次性融资带来的巨大压力，降低融资风险，保障并购稳健推进。
核心团队流失风险应对措施：
（1）制定管理层股权激励计划
可以采用阶梯式股权激励方案，在并购完成后向目标公司高管发放限制性股票，设置与整合效果挂钩的行权条件，归属后可选择现金结算或转股。
（2）实施人才储备计划
分析关键岗位应具备的能力要素，与猎头公司签订关键岗位保荐协议，要求预先储备候选人。
信息不对称风险应对措施：
（1）聘请行业专家进行客户验证
重点访谈收入贡献较大的客户，确认其合同真实性，评估客户黏性，探测是否存在未披露关系。委托第三方机构进行，避免惊动目标公司。发现重大虚假陈述时，可调整交易价格条款。
（2）设置重大信息隐瞒赔偿条款
在并购协议中构建信息欺诈防火墙，明确重大信息的界定，根据隐瞒事项造成的损失约定赔偿金额，同时要求卖方股东对此提供个人担保，并将赔偿优先权置于股权质押之上。
（三）实施阶段风险及应对
审批流程延误风险应对措施：
（1）提前模拟与审批机构的沟通
在正式申报前组建由外部法律顾问及企业内部合规团队组成的专项小组，针对可能质疑点进行材料准备和模拟听证，强调并购对技术创新和消费者福利的提升作用。
（2）约定交易终止时间窗口
在并购协议中约定自签约日起x个月内未获审批，买方有权无条件终止交易。若因卖方信息披露瑕疵导致审批失败，卖方需支付违约金。同时预设替代并购企业清单，确保审批失败时可快速启动替代方案。
支付风险应对措施：
（1）采用现金+股票混合支付
设计动态支付结构，现金支付与股票相结合。现金部分包括自有资金、并购贷款及投资者注资等，通过现金流压力测试确保支付能力；股票部分则可以采用换股比率弹性调整机制，设定股价波动缓冲带。
（2）购买并购保证保险
通过保险经纪公司定制并购保证保险，包括但不限于卖方陈述不实、税务责任、知识产权瑕疵等，约定若需赔偿，保险公司直接向买方支付赔款，无需先向卖方追索。
交易谈判僵局风险应对措施：
（1）引入中立调解方
聘请专业谈判顾问或行业协会协调双方立场，利用客观数据打破僵局。这些中立方凭借丰富的经验和专业知识，能客观分析双方分歧，增强说服力，推动双方朝着达成共识的方向迈进，确保并购谈判顺利进行。
（2）设置谈判退出机制
约定“冷静期”条款，当双方在特定期限内，因核心条款分歧过大而未能达成协议时，可启动该条款，暂停谈判进程。这一缓冲期能让双方重新审视交易，重新评估交易的可行性、自身需求及潜在风险，避免双方在无休止的争论中过度消耗资源，为后续谈判或明智退出提供空间。
第三方搅局风险应对措施：
（1）在协议中设置排他性条款
可约定锁定期，要求卖方在协议签署后一段时间内不得与其他买方接触，卖方需提供所有潜在竞购方接触记录，并承诺不披露尽调资料。此外，可以让卖方大股东质押部分股份至托管账户，违约时直接划转给买方。
（2）建立竞购对手监控机制
建立竞购对手监控机制，需密切跟踪市场动态，收集并分析竞购对手的动态信息，包括其资金实力、并购意图等。同时加强与相关方的沟通，及时了解并应对竞购对手的策略变化。通过建立快速响应机制，确保在竞购过程中能够迅速做出决策，有效防范第三方搅局，保障并购顺利进行。
（四）整合阶段风险及应对
组织架构冲突风险应对措施：
（1）采用渐进式整合过渡模式
先保持双方组织架构的相对独立，确保业务连续性和稳定性；随后逐步梳理双方业务流程，识别并消除重叠和冗余；在此基础上，稳步调整组织架构，促进资源优化配置；同时加强沟通与协调，确保员工理解和支持，实现平稳过渡和有效整合。
（2）成立跨公司整合委员会
成立跨公司整合委员会，应由双方高层管理人员组成，负责统筹协调整合工作。应定期召开会议，就组织架构调整、人员配置、业务流程融合等关键问题进行深入讨论，并制定具体实施方案。通过加强沟通与协作，促进企业融合发展。
客户资源流失风险应对措施：
（1）双方沟通商讨维护客户
并购方应与被并购方充分沟通，共同商讨如何向客户传达并购信息，避免客户因误解而产生恐慌，向客户传达并购方将继承并优化现有服务的决心，让客户感受到并购对其业务的积极影响，维护目标公司既有的客户群体，从而避免新建企业开拓市场所需的大量资金投入。
（2）建立跨品牌忠诚度计划
该计划应整合双方品牌的优势资源，设计统一的客户积分系统、优惠政策和会员服务。通过跨品牌的营销活动、共享的客户数据平台和个性化的沟通策略，增强客户对合并后品牌的认同感和忠诚度。确保客户在并购过程中感受到连续性和价值，从而留住并吸引更多客户。
文化融合失败风险应对措施：
（1）开展文化工作坊促进理解
开展文化工作坊促进双方理解，应邀请双方员工参与，通过互动交流、案例分析等方式，深入了解彼此的企业文化、价值观和工作方式。同时，鼓励员工提出意见和建议，共同探索文化融合的最佳路径。
（2）制定行为准则手册
手册需融合双方企业的优秀文化元素，明确员工行为规范、价值观及工作原则。通过培训、宣贯等方式，确保每位员工都能深入理解并遵循手册内容。行为准则手册的制定与执行，将有助于塑造共同的企业文化，促进员工间的和谐共处。
（3）设立跨文化合作奖励基金
该基金旨在表彰在跨文化交流中表现突出的个人或团队，鼓励员工积极参与文化融合活动，促进不同背景员工之间的合作与理解。通过设立奖励机制，激发员工积极性，加速文化融合进程，确保并购后企业能够形成统一、和谐的工作氛围，为企业的长远发展奠定坚实基础。
员工集体抵制风险应对措施：
（1）并购宣布前开展员工代表沟通会
分层次实施员工安抚计划，可开展员工代表沟通会。会议应明确并购目的与愿景，坦诚交流并购可能带来的影响及变化。邀请各层级员工代表参与，确保信息畅通无阻。会上需认真倾听员工疑虑与诉求，及时给予正面回应。通过沟通建立信任，让员工感受到被尊重与重视，从而积极拥抱变革，共同推动企业顺利发展。
（2）设立员工持股平台
可设置员工持股计划，具体应明确持股比例、分配原则及收益方式，确保计划公平合理。通过沟通会议向员工详细介绍计划内容，强调其作为公司股东的身份与权益。鼓励员工积极参与，将个人利益与公司发展绑定。
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